En los últimos tiempos, el término “carry trade” ha vuelto a ganar relevancia en el debate económico argentino. Sin embargo, para analizar su impacto actual, es fundamental entender sus diferencias con experiencias previas, como la vivida durante la gestión del ex presidente Mauricio Macri en 2017.
Durante esa época, la apreciación del peso frente al dólar estuvo principalmente impulsada por un ingreso masivo de capitales especulativos. Entre diciembre 2015 y enero 2018, hubo ingresos netos de divisas destinadas a inversión de cartera de no residentes por más de 12 mil millones de dólares (vs. -23 millones diciembre 2023-septiembre 2024); sumadas a las colocaciones de deuda nacionales y provinciales por un monto cercano a los 76 mil millones de dólares.
Dichos capitales aprovecharon un tipo de cambio “planchado” y un spread de tasas de interés sumamente atractivo para generar rentabilidad rápida. Este flujo de dólares, en gran medida “artificial”, se dio en un contexto de escasas reformas estructurales en el ámbito monetario o cambiario, más allá de la salida del cepo cambiario y la emisión de instrumentos como las LEBACs.
Cuando el ciclo de tasas altas perdió atractivo (la desconfianza generada por la conferencia del 28/12, la entrada en vigor del Impuesto a la Renta Financiera, entre otros), el desarme abrupto de posiciones especulativas desencadenó una devaluación del peso y un deterioro significativo en las condiciones financieras.
El escenario actual es radicalmente distinto. La apreciación del tipo de cambio hoy responde, en gran medida, a factores más sustentables y estructurales. Uno de ellos es la escasez de pesos en la economía, producto de un contexto fiscal superavitario y una política monetaria restrictiva. Esta apreciación “real” también se complementa con un Banco Central que ha eliminado su rol de financiador directo del Tesoro y ha evitado recurrir a instrumentos distorsivos como cuasimonedas.
Es por esto por lo que tampoco podemos referirnos a la necesidad de un ajuste por inflación del tipo de cambio. Pretender trasladar ese valor simplemente ajustándolo por inflación es asumir que nada cambió de un año a otro, lo cual es, lisa y llanamente, falso. Si el país está “caro”, el camino es la eliminación de impuestos y regulaciones, no seguir las mismas recetas fracasadas de las últimas décadas.
Es cierto que hubo episodios puntuales, como el ingreso de dólares asociado al reciente blanqueo de capitales, que podrían interpretarse como generadores de apreciación “ficticia”. Sin embargo, la solidez fiscal y monetaria subyacente minimiza estos riesgos, dado que las condiciones actuales están más alineadas con una economía que busca estabilidad de mediano plazo.
Las razones para no temer al carry trade
Hay varios motivos para considerar que el carry trade, en su configuración actual, no representa una amenaza significativa para la economía argentina:
1. Diferencias en la emisión de instrumentos: hoy, las letras utilizadas en operaciones de carry trade son emitidas por el Tesoro, y no por el Banco Central (BCRA). Esto desvincula al BCRA de la necesidad de intervenir activamente para sostener tasas de interés, permitiéndole enfocarse en políticas monetarias independientes. Además, la deuda recae en un actor que cuenta con capacidad de generar superávit para afrontarla.
2. Solvencia fiscal: el Tesoro opera con superávit fiscal. Actualmente, tiene letras emitidas por aproximadamente 14 billones de pesos, mientras mantiene un saldo en la cuenta del BCRA de unos 15 billones. Esto significa que podría liquidar la totalidad de su deuda sin necesidad de rollear, utilizando el carry trade como herramienta de esterilización monetaria que está siendo gradualmente desarmada.
3. Remonetización de la economía: en el último tiempo, el sector bancario ha reducido su exposición a pases (de 12 billones a 8 billones), redirigiendo recursos hacia el crédito al sector privado. El crecimiento en líneas de crédito de corto plazo, prendarios, personales e hipotecarios demuestra una remonetización que disminuye los riesgos de presión cambiaria.
4. Régimen de tasas de interés real positiva: el BCRA parece moverse hacia un esquema similar al de la Reserva Federal de los Estados Unidos, con tasas reales positivas para mantener la esterilización monetaria. Esto apunta a licitaciones del Tesoro con tasas más bajas, mientras el BCRA mantiene un rendimiento estable para sus instrumentos.
5. Compras de dólares por parte del BCRA: en los últimos meses, el Banco Central ha adquirido en promedio 500 millones de dólares por semana, apalancándose en la reducción de la brecha cambiaria y el aumento de crédito en dólares. Este fenómeno responde a la abundancia de liquidez en dólares, producto del blanqueo, y a las tasas competitivas en moneda extranjera.
Hacia un sistema de crédito en dólares
Para fortalecer este esquema y avanzar hacia una mayor dolarización de la economía, es necesario flexibilizar ciertos aspectos regulatorios. En particular:
- Demanda: se podrían implementar sistemas de garantías similares a las cauciones del mercado financiero. Empresas que inviertan en bonos en dólares podrían utilizarlos como colateral para obtener crédito bancario.
- Oferta: los bancos podrían prestar dólares respaldados por casas centrales que avalen el descalce de liquidez o con acuerdos de repo con bancos internacionales de primera línea.
Un sistema sólido de crédito en dólares, gestionado sin intervención directa del BCRA, no sólo brindaría mayor estabilidad, sino que también representaría un paso estratégico hacia una economía más integrada al mercado financiero internacional.
En síntesis, el carry trade actual difiere sustancialmente del observado en gestiones anteriores. Su base estructural, sustentada en un enfoque fiscal y monetario responsable, minimiza los riesgos tradicionales asociados a estos esquemas. El escenario actual de la economía argentina ofrece una oportunidad única para capitalizar sobre las mejoras en solvencia fiscal, estabilidad monetaria y reglas claras para inversiones.
Sin embargo, el éxito de este modelo dependerá de un compromiso político sostenido que priorice la estabilidad por sobre los intereses cortoplacistas, promoviendo reformas que fortalezcan el crédito en dólares y amplíen la base productiva.
Es un momento decisivo para transformar el equilibrio macroeconómico actual en una estrategia de desarrollo a largo plazo, anclada en la confianza del mercado y en un sistema financiero moderno que conecte a la Argentina con las dinámicas globales.